Corporate Finance 2

Die Trade-off-Theorie beschreibt den Einfluss der Unternehmensbesteuerung, der Financial Distress- und der Konkurs-Kosten auf den Unternehmenswert. Sie erklärt ebenfalls, wie eine perfekte Kapitalstruktur eruiert werden kann. D.h. bei einer Erhöhung des Fremdkapitals kann zuerst von dem Steuereffekt durch die FK-ZInsen profitiert werden. Je höher das Fremdkapital jedoch wird umso höher werden die Financial Distress- und Konkurs-Kosten, bis diese schlussendlich den positiven Steuereffekt überlagern und die Gesamtkapitalkosten (WACC) wieder steigen. Somit muss nach diesen Effekten eine optimale Finanzierungsstruktur existieren.

In der Praxis beobachtbare Präferenz (Hackordnung) zwischen verschiedenen Finanzierungsarten. Gemäss Pecking Order Theorie finanzieren sich grosse und profitable Gesellschaften in erster Linie aus dem operativen Cash Flow. Falls sie sich von aussen finanzieren müssen, bevorzugen sie Fremdkapital gegenüber Eigenkapital. Dies kommt vor allem daher, dass das Verwenden von internen Mittel am billigsten ist gegenüber der Aufnahme von Eigenkapital und Fremdkapital. Fremdkapital ist gegenüber Eigenkapital billiger und wird daher vor Eigenkapital aufgenommen. Eine Aufnahme von Eigenkapital hat zusätzlich die negativen signaling Effekte. D.h. eine Aufnahme von Eigenkapital am Markt kann ein Signal für schwache Finanzierungstätigkeit sein, da das Unternehmen eigentlich als letzte Möglichkeit um sich zu finanzieren Eigenkapital aufnehmen muss.

Handlung, die auf eine nicht beobachtbare Eigenschaft eines Individuums oder eines Unternehmens hindeutet. Das Signal kommt jeweils vom Agenten. Entscheidend für die Wirksamkeit eines Signals ist, dass es von anderen, welche nicht über die entsprechende Eigenschaft verfügen, wegen für sie überaus hohen Kosten nicht kopiert werden kann (z.B. andere Unternehmen haben kein Geld um Aktien zurückzukaufen etc.). Beispielsweise wird die Aufnahme von Dividendenzahlungen einer Unternehmung von den Investoren oft als ein Signal für eine positive Ertragsentwicklung interpretiert. Die Wahl des Managements bei Finanzierung zwischen Fremd-, Beteiligungs- oder Selbstfinanzierung hat auch einen Signal-Effekt (Pecking Order), genauso wie der Aktienrückkauf.

Unter der Prinzipal - Agent - Theorie versteht man einen Erklärungsansatz, um das Handeln von Menschen in einer Hierarchie zu erklären. Kennzeichnend für solche Beziehungen ist ein Informationsgefälle zwischen Auftraggeber und Auftragnehmer. Diese asymmetrische Informationsbeziehung wird immer dann zu einem Problem, wenn bei den Akteuren unterschiedliche Interessen angenommen werden müssen. Deswegen werden Kontrollmaßnahmen erforscht, die diesen negativen Effekten entgegenwirken können. Dem Vorstand (Agent) einer Aktiengesellschaft wird bspw.unterstellt, dass er nicht im Auftrag der Aktionäre (Prinzipal) handelt und über bessere Informationen verfügt (z.B. ein Management handelt nur im Eigenintresse um die eigenen Boni zu erhöhern und handelt nicht langfristig). Ziel der Prinzipal - Agent - Theorie ist es, die Beziehungen zu optimieren und den Agent - trotz Eigeninteresses - zu einer bestmögichen Interessenvertretung für den Prinzipal zu bewegen.

Rückkauf von eigenen Aktien durch das Unternehmen. Dies ist eine mögliche Form der Werttransformation an den Aktionär. D.h. ein Aktienrückkauf erhöht die Earnings per Share (EPS), da der Aktienbestand gesunken ist. Der Wert der Aktie am Markt, nach einem Aktienrückkauf, verändert sich aber nur durch die positiven signalling Effekte jedoch nicht durch die gestiegene Eigenkapitalrendite (ROE). Dies aus dem Grund, da nun auch das Risiko auf dem Eigenkapital zu gleichen Teilen angestiegen ist (Dies gilt nur wenn Steuern = 0 und somit kein Steuereffekt auftreten kann.)

EPS = RG/Anz. Aktien

Ungenutzte Verschuldungskapazität oder nicht verwendete flüssige Mittel, die dem Unternehmen grundsätzlich zur Verfügung stehen. Ein grosser Financial Slack erhöht die Investitionsflexibilität und die Krisenresistenz da ohne lange Vorlaufzeit auf flüssige Mittel zugegriffen werden kann. Allerdings können durch einen zu grossen Financial Slack auch Probleme entstehen, wie z.B. die erschwerte Kontrolle oder eine unzureichende Disziplin des Managements.

Kennzahl für die Aktienbewertung. Der Reingewinn wird durch die Anzahl der ausstehenden Aktien geteilt um den Gewinn pro Aktie zu ermitteln. Ein hoher Gewinn pro Aktie darf nicht per se zu überoptimistischen Prognosen verleiten da immer auch die Anzahl der ausstehenden Aktien in die Betrachtung miteinbezogen werden muss.

EPS = RG/Anz. Aktien

Möglichkeit zur externen, zusätzlichen Verschuldung. Die Verschuldungskapazität ist abhängig von der Bonität, dem aktuellen Verschuldungsgrad sowie der wirtschaftlichen Situation des borgenden Unternehmens. Wichtig ist vor allem, mit welcher Sicherheit die zur Bedienung des Fremdkapitals notwendigen, zukünftigen Cash Flows anfallen werden. Die Verschuldungskapazität ist keine starre Grösse sondern variiert mit den laufenden Projekten des Unternehmens. Grundsätzlich ist eine hohe Verschuldungskapazität positiv zu werten da durch die zusätzliche Aufnahme von Fremdkapital ein höherer Tax Shield erzielt werden könne.

Obligationen oder auch Obligationanleihen sind Teilschuldverschreibungen in Wertpapierform, die zur Beschaffung von Fremdkapital dienen. Sie decken den mittel- bis langfristigen Finanzierungsbedarf. Der Käufer einer Obligation muss dem Herausgeber (Emittent) der Obligationen den Nennwert bezahlen. Der Herausgeber verpflichtet sich den Betrag nach einer im Voraus festgesetzten Frist zurückzuzahlen. Ausserdem muss er dem Inhaber der Obligation einen in der Regel jährlichen Zins zahlen. Die Rückzahlung erfolgt in Teilbeträgen oder zu einem Gesamtfälligkeitstermin. Herausgeber von Obligationen sind der Staat, die Banken und die Industrie. Obligationen sind in der Regel Inhaberpapiere. Neben festverzinslichen Obligationen gibt es eine Vielzahl von Spielarten der Verzinsung (z.B. Zero-Bond, Step-Up-Anleihe, zinsvariable Anleihe).

Eine Wandelanleihe ist eine Obligation, die zu im Voraus bestimmten Konditionen in Aktien der emittierenden Gesellschaft umgetauscht werden kann (Wandelrecht respektive Wandeloption). Im Gegensatz zur Optionsanleihe kann die Wandeloption nicht getrennt am Markt gehandelt werden.

Mit der Optionsanleihe erwirbt der Investor eine Kombination aus einer festverzinslichen Anleihe und einem Kaufrecht auf bestimmte Wertpapiere. Das Kaufrecht berechtigt zum Bezug der definierten Wertpapieren zu einem festen Preis innerhalb einer bestimmten Frist. Im Gegensatz zur Wandelanleihe ist das Recht auf den Bezug der Beteiligungspapiere nicht untrennbar mit der Anleihe verbunden und kann getrennt gehandelt werden.

Contingent Convertible Bonds (CoCos) sind langfristige nachrangige Obligationen mit festem Coupon, die unter vorgängig festgelegten Wandlungskriterien automatisch von Fremd- in Eigenkapital gewandelt werden.

Wenn ein Anleger nachrangig behandelt wird bedeutet dies er bekommt sein Geld, bei einem Konkurs des Unternehmens, erst nach anderen Gläubigern zurück.

Anleihe, die keine Zinscoupons zahlt. Trotzdem bietet eine Null-Prozent-Anleihe eine angemessene Rendite auf Verfall, da sie deutlich unter pari ausgegeben und bei Verfall zu par zurückbezahlt wird. Der gesamte Zinsertrag wird sozusagen bei Verfall entrichtet. Vor allem in den Vereinigten Staaten sind Zero Bonds der öffentlichen Hand beliebt, da sie Steuervorteile bieten.

Überführung einer privat gehaltenen Gesellschaft in eine Publikumsgesellschaft. Bei einem IPO werden zum ersten Mal Aktien öffentlich angeboten, oft über eine Börse. Dabei können sowohl alte als auch neu ausgegebene Aktien in den öffentlichen Handel gebracht werden.

Gegenteil: Going Private

Der Käufer einer Call Option erwirbt das Recht, jedoch nicht die Verpflichtung, innerhalb eines bestimmten Zeitraums einen bestimmten Basiswert zu einem im voraus festgelegten Kurs zu kaufen. Für dieses Recht bezahlt der Käufer dem Verkäufer eine Prämie.

Der Käufer einer Put Option erwirbt das Recht, jedoch nicht die Verpflichtung, innerhalb eines bestimmten Zeitraums einen bestimmten Basiswert zu einem im Voraus festgelegten Kurs zu verkaufen. Für dieses Recht bezahlt er im Voraus eine Prämie.

Kauf einer Position. Das kann sich auf Wertschriften aller Art, Derivative Instrumente, Commodities o.ä. beziehen.

Verkauf einer Position. Das kann sich auf Wertschriften aller Art, Derivative Instrumente, Commodities o.ä. beziehen.

Gegenteil: Long-Position.

Die Put-Call Parität wird verstanden als Gleichgewichtsbedingung zwischen einer Put-Option und einer Call-Option mit ansonsten identischen Parametern. D.h. gleicher Basiswert, gleiche Laufzeit, gleicher Ausübungspreis und gleiche Volatilität. Ist nun der Preis der einen Option (beispielsweise der Put-Option) bekannt, kann der Preis der anderen Option (in diesem Falle der Call-Option) durch Arbitrageüberlegungen bestimmt werden. Es wird Abitragefreiheit angenommen.

Formel: S+P=PV(X)+C

S: Kurs des Basiswerts

PV(X): Present Value des Ausübungspreis

C: Preis Call Option

P: Preis Put Option

Modell zur Bewertung von Optionen mittels Replikation. Dabei wird eine risikoneutrale "upside" und "downside" Wahrscheinlichkeit des Basiswertes angenommen. Der Optionspreis wird nun bestimmt, indem ein Portfolio aus dem Basiswert (z.B. Aktie) und der risikolosen Anlage (Obligation) gebildet wird, welches zu jedem Zeitpunkt genau die gleiche Auszahlung generiert wie die Option selbst. Um Arbitrage zu vermeiden, muss folglich der Preis der Option genau gleich hoch sein wie der Preis des Portfolios. Die Anteile des Basiswertes und der risikolosen Anlage müssen in Abhängigkeit von den Kursbewegungen des Basiswertes stets so umgeschichtet werden, dass die Auszahlungsstruktur nicht verändert wird. Durch die Verwendung mehrerer Zeitintervalle lassen sich die Resultate sukzessive verfeinern. Mit zunehmender Anzahl von Intervallen nähert sich das Resultat der Binomialmethode immer mehr dem Resultat der Black-Scholes-Formel an.

Die Investoren sind gegenüber Risikozunahme oder Risikoabnahme indifferent. D.h. alle Wertanlagen rendiren mit dem risikolosen Zinssatz, da keine Risikoprämie verlangt wird.

Auf einem selbstfinanzierenden Replikationsportfolio aufbauende, zur Bewertung von europäischen Call-Optionen geeignete Berechnungsformel gemäss dem Black-Scholes-Modell. Sie ist gleichzeitig auch der Limes des Binomialmodells, da eine stetige Betrachtung der Zeit (d.h. Anzahl Perioden strebt gegen Unendlich) und ein "random walk" des Basiswertes unterstellt wird.

Formel: C=S*N(d1)-PV(X)*N(d2)

C: Preis Call Option

S: Preis des Basiswertes

PV(X): Present Value des Ausübungspreis

N(d1): Wahrscheinlichkeit des Delta der Option mit der Annahme einer Normalverteilung.

N(d2): Wahrscheinlichkeit, dass die Option (in einer risikoneutralen Welt) ausgeübt wird unter der Annahme einer Normalverteilung.

Europäische Optionen können nur am Ende der Laufzeit ausgeübt werden, während amerikanische Optionen jederzeit innerhalb der Laufzeit ausgeübt werden können.

Durchschnittlicher Kapitalkostensatz (WACC) einer Unternehmung, welcher die Kosten der verwendeten Finanzierungsalternativen (Fremdkapital und Eigenkapital) mit den relativen Anteilen gewichtet. Bei der Gewichtung ist es entscheidend, dass Marktwerte verwendet werden. Während die Kosten für das Fremdkapital relativ einfach zu bestimmen sind, muss die geforderte Rendite für das Eigenkapital (Eigenkapitalkosten) zum Beispiel mit Hilfe des CAPM oder eines anderen adäquaten Modells ermittelt werden.

WACC = (k_EK*EK/GK₎₊₍k_FK*FK/GK)

WACCs = (k_EK*EK/GK)+(k_FK*FK/GK*(1-s))

k_EK: Eigenkapitalkosten

k_FK: Fremdkapitalkosten

EK: Eigenkapital zu Marktwert

FK: Fremdkapital zu Marktwert

GK: Gesamtkapital

s: Steuersatz

Der WACCs wird zum Diskontieren verwendet, wenn die Steuern zu hoch also ohne Abzug der FK-Zinsen abgezogen wurden. D.h. durch den WACCs wird der zu hohe Steuerabzug durch einen niedrigeren Diskontsatz wieder korrigiert.

Summe aller mit der adäquaten Diskontierungsrate auf den heutigen Zeitpunkt abgezinsten Ab- und Zuflüsse. Der Nettobarwert ist ein wichtiger Anknüpfungspunkt bei der Analyse mit der DCF-Methode. Generell gilt unter rational handelnden Investoren, dass ein Projekt realisiert werden soll, wenn es einen positiven Nettobarwert aufweist und somit einen positiven Wertbeitrag generiert. Theoretisch ist der Nettobarwert der Barwert des Nettoendwerts.