Banking & Finance Unternehmensbewertung

Konzentration auf das Kerngeschäft: Bestehen nicht genügend Synergien zwischen zwei Teilbereichen, kann es häufig sinnvoll sein, sich voll und ganz auf die Kernkompetenz zu beschränken.

Bedarf an flüssigen Mitteln: Droht einem Unternehmen die Illiquidität, so ist ein Verkauf von Teilgeschäften nötig.

Sicherung der Unternehmensexistenz: Häufig ist es unumgänglich, unrentable Geschäftsbereiche abzustossen, um aus Sicht des Gesamtunternehmens die Existenz zu sichern.

Sicherung der Unternehmenseffizienz: Manchmal stellt sich nach der Übernahme eines Unternehmens heraus, dass dieses seine Konkurrenzfähigkeit verliert, da es nun in Bezug auf strategische Allianzen mit anderen Unternehmen eingeschränkt ist.

Kartellrechtliche Entscheide: Es kann vorkommen, dass grosse Unternehmen zur Aufsplittung gezwungen werden, da sie gegen kartellrechtliche Vorschriften verstossen.

Steuerliche Bewertung: Steuerliche Relevanz erhält die Unternehmensbewertung bei personenbezogenen Gesellschaften wie Kollektiv- oder Kommanditgesellschaften. Der Unternehmenswert muss in diesem Falle bekannt sein, um die Vermögenssteuer festlegen zu können.

Finanzgeschäfte: Bei der Aufnahme, Erhöhung oder Verlängerung von Krediten hat der Kreditgeber ein Interesse den Wert des kreditsuchenden Unternehmens zu kennen. Dieser widerspiegelt das zukünftige Nutzenpotential und hat somit einen Einfluss auf die Bonität des Schuldners. Das Risiko für einen allfälligen Kreditausfall kann mit der Kenntnis des Unternehmenswerts besser abgeschätzt werden.

Gesetzliche Gründe: Zum einen kann die Unternehmensbewertung bei Erb- und Eherechtsfällen zwingend werden. Dieser Fall tritt beispielsweise ein, falls ein KMU als Erbschaft gesetzlich aufgeteilt werden muss. Zum anderen kann es bei gerichtlichen Auseinandersetzungen vorkommen, dass der Wert eines Unternehmens zu bestimmen ist, wie zum Beispiel bei einem Schadensersatzfall aufgrund staatlicher Enteignung.

Bei der Anwendung von Value Based Management, also bei Shareholder-Value steigernder Unternehmensführung, soll durch Wertsteuerungssysteme sichergestellt werden, dass das Ziel der Wertsteigerung innerhalb des Unternehmens berücksichtigt wird. Dies gilt insbesondere für die operative Ebene. Deshalb werden diejenigen Faktoren ermittelt, welche einen massgeblichen Einfluss auf den Unternehmenswert haben. Die wertorientierte Führung und somit die Unternehmensbewertung kommt in unterschiedlichen Bereichen der Unternehmen vor. Grundlage für dieses Konzept ist das Shareholder Value Network von Rappaport.

Bestimmung des «richtigen Wertes» eines Unternehmens ist nahezu unmöglich, denn dieser berücksichtigt die Gesamtheit des Unternehmens (also nicht nur Einzelteile der Bilanz, sondern auch Arbeitskräfte, Patente, Kundenstamm,..)

Diese immateriellen Elemente können aber nicht ohne Subjektivität bewertet werden, wodurch der resultierende Unternehmenswert stark von den Interessen und der Sichtweise des Begutachters abhängig ist.

Verkäufer orientieren sich bei der Bewertung vor allem am Status Quo & Käufer an der Zukunft. Der neutrale Berater versucht, einen fairen Unternehmenswert in der Mitte zu finden, doch auch er kommt nicht ohne Subjektivität aus.

Auch kann je nach Methode ein anderer Unternehmenswert resultieren.

Nein, der Preis ist das Resultat einer konkreten Situation mit verschiedenen Einflussfaktoren:

Der Wert eines Unternehmens entspricht nicht zwingend dem bezahlten Verkaufs- oder Kaufpreis! Bei Verhandlungen versucht jede Partei, je nach Interesse, den Preis zu maximieren bzw. zu minimieren. Ebenso können spezielle Anlässe, wie zum Beispiel ein Management Buy Out (MBO), der Verkauf an einen Finanzinvestor oder Verkauf unter Zeitdruck den Preis beeinflussen.

Der WACC (Weighted Average Cost of Capital) ist eines der Kernelemente bei der zukunftsorientierten Bewertung eines Unternehmens. Er widerspiegelt den durchschnittlichen Kapitalkostensatz des Unternehmens, d.h. er misst, wie gross die Kosten für das im Unternehmen eingesetzte Kapital sind.

Der WACC kann folglich auch als durchschnittlich erwartete Rendite der Investoren auf das Gesamtkapital gesehen werden. Um den Unternehmenswert zu maximieren, muss das Unternehmen versuchen, den WACC so tief wie möglich zu halten. Dies kann entweder über einen geringeren Eigenkapitalkostensatz oder über tiefere Fremdkapitalkosten erfolgen.

(WACC kann für ganzes Unternehmen oder Teile berrechnet werden) 

Der ROIC (Return on Invested Capital) grösser sein als der WACC. Das heisst der Gewinn, welcher mit dem investierten Kapital erzielt wird (ROIC), muss grösser sein als die Kosten (WACC), welche für das investierte Kapital entstehen (WACC als Bindeglied zw. Investitions- und Finanzierungsseite)

Der Substanzwert eines Unternehmens ist die Summe aller Vermögenswerte. Bevor dieser ermittelt werden kann, muss die Bilanz um die stillen Reserven bereinigt werden, damit eine objektive Bilanzbetrachtung (& Berechnung des korrekten Unternehmenswert) möglich wird.

Mit der Auflösung der stillen Reserven wird in der Bilanz der aktuelle Wert aller Aktiven ausgewiesen, falls diese heute einzeln verkauft würden (Fair Value)

Es wird zwischen dem Brutto- und dem Nettosubstanzwert unterschieden. Der Bruttosubstanzwert dient der Ermittlung des Gesamtkapitalwerts, während der Nettosubstanzwert den bereinigten Buchwert des Eigenkapitals (Reinvermögen) wiedergibt.

1) Wurden die stillen Reserven in der aktuellen Rechnungsperiode gebildet, so müssen diese bei der Auflösung mit dem Gewinn verrechnet werden.

2) Wurden die stillen Reserven jedoch in den vorhergehenden Perioden gebildet, werden diese bei der Auflösung in die Reserven (Gewinnreserven) gebucht.

Diese Unterscheidung ist insbesondere für die Ermittlung des effektiven Gewinns des aktuellen Jahres wichtig, z.B. um den Ertragswert zu berechnen.

Der Substanzwert ist vergangenheits- und gegenwartsorientiert und bezieht die künftige Entwicklung des Unternehmens nicht mit ein. In der Praxis stellt der Substanzwert häufig die Wertuntergrenze des Unternehmens dar. Aufgrund der fehlenden Aussage über das Erfolgspotential sowie die primär buchhalterische Perspektive, wird der Substanzwert selten alleine zur Anwendung kommen.

Der Unternehmenswert auf Basis der Ertragswertmethode entspricht der Summe aller geschätzten zukünftigen Gewinne eines Unternehmens, welche mit dem risikoadäquaten Zinssatz auf den heutigen Zeitpunkt diskontiert (kapitalisiert) werden.

Der Ertragswert ist im Gegensatz zur Substanzwertmethode zukunftsbezogen und berücksichtigt dementsprechend auch das zukünftige Potenzial eines Unternehmens. Allerdings wird bei dieser Technik auf ein ausführliches Planungsszenario verzichtet und mit einem ewig gleichbleibenden Gewinn gerechnet, weshalb diese Methode mit Vorsicht anzuwenden ist.

Der Substanz- und Ertragswert einer Unternehmung unterscheidet sich typischerweise, da ein Unternehmen auch immaterielle Vermögenswerte wie Markenwerte, Kundenbindung oder Know-How der Mitarbeiter besitzen kann, welche nicht bilanzierungsfähig oder bilanzierbar sind. Die daraus entstehende Differenz zwischen Ertrags- und Substanzwert wird per Definition Goodwill genannt.

Im Gegensatz zu den bisher betrachteten Verfahren zur Unternehmensbewertung, welche Daten aus der Bilanz und der Erfolgsrechnung verwenden, wird bei der Discounted Cash-flow Methode eine Loslösung von buchhalterischen Grössen angestrebt. Bei der DCF-Methode werden die zukünftigen Free Cash-flows des Unternehmens als Berechnungsgrundlage verwendet. Auf der Gesamtkapitalebene werden die geschätzten FCF mit einem risikoadäquaten Diskontierungssatz (WACC) auf den heutigen Bewertungszeitpunkt abgezinst. Die Summe dieser diskontierten FCF bildet den gesuchten Unternehmenswert Brutto.

Das Schätzen der FCFs bis in alle Ewigkeit ist nicht möglich. Die «Best Practice» besteht darin, die Free Cash-flows über 5 bis 10 Jahre detailliert zu schätzen und die weiter in der Zukunft liegenden Rückflüsse mittels eines auf den Betrachtungszeitpunkt diskontierten Residualwertes (=Restwertes) zu berücksichtigen (detaillierten Planungshorizont)

Beim Residualwert wird mit einem vereinfachten Ansatz gearbeitet, welcher die Ertragswert-Methode verwendet. Dabei wird angenommen, dass der geschätzte Free Cash-flow nachhaltig und konstant erwirtschaftet wird und somit als ewige Rente betrachtet werden kann, welche mit dem WACC kapitalisiert und auf den Bewertungszeitpunkt abgezinst wird. Da der Residualwert jedoch sehr oft ein grosses Gewicht auf den resultierenden Unternehmenswert hat, sollte er entsprechend auch kritisch betrachtet werden.

Die hier dargestellte Herleitung des Unternehmenswertes mit Hilfe der DCF-Methode auf Gesamtkapitalebene nennt man Entity Approach (gibt auch Equity Approach).